Mietteitä Sijoittamisesta

Piensijoittajan avoin muistio

Posts Tagged ‘osinko

Strayer Education, Inc. (NASDAQ:STRA)

with one comment

Eilen salkkuni uudeksi osakkeeksi pääsi yritys nimeltä Strayer Education, jonka toimialana on, kuten nimestäkin voisi ehkä päätellä, kouluttaminen. Strayer on voittoa tavoitteleva yliopisto, joka on keskittynyt tarjoamaan koulutusta jo työssäkäyville aikuisille, jotka haluavat parantaa uramahdollisuuksiaan. Sillä on tällä hetkellä 92 kampusta 22 osavaltiossa (+ Washington, D.C.) ja tämän lisäksi se tarjoaa verkon kautta suoritettavia tutkintoja. Vuonna 2011 oppilaita oli yli 54 000, joista suurin osa opiskeli työn ohella. Näistä oppilaista lähes 60 % suoritti tutkintonsa verkon kautta. Oppilaista 75 % kuului vähemmistöihin, 66 % oli naisia, 1 % oli kansainvälisiä oppilaita ja 2 % oli armeijan henkilöstöä.

Stayerin johtoryhmä vaihtui vuonna 2001 ja se otti käyttöön uuden kasvustrategian, jonka veturina oli uusien kampuksien avaaminen alueille, joissa aikuiskoulutuksen kysyntä oli vahvinta. Tulokset olivat erinomaisia, sillä vuosina 2000 – 2011, liikevaihto kasvoi $78 miljoonasta $627 miljoonaan (21 % CAGR) ja laimennettu osakekohtainen tulos kasvoi 18 % CAGR. Vuonna 2011 avattiin vain kahdeksan uutta kampusta, vaikka tarkoituksena oli tavoitella kolmeatoista. Kasvua jarrutettiin tarkoituksella, sillä USA:n taantuma on vaikuttanut myös Strayerin toimialaan. Tänä vuonna on tarkoitus avata niin ikään kahdeksan uutta kampusta ja kasvustrategian mukaan yritys pyrkii tulevaisuudessa kasvamaan maanlaajuiseksi toimijaksi.

Strayerin tulojen lähde on luonnollisestikin oppilaat, jotka maksavat sille opintomaksuja. Oppilaat saavat tukea valtiolta ja nämä tuet ovat viime aikoina joutuneet tarkempaan syyniin, jonka takia tämän alan yritykset ovat muuttuneet monen sijoittajan silmissä epäsuosituiksi (vähemmän tukea = vähemmän oppilaita). Phoebus-rahaston blogissa on käyty tämän syynin taustat ja seuraukset hyvin läpi (linkit löytyvät kirjoituksen lopusta), joten en turhaa ala toistamaan asiaa täällä. On kuitenkin tärkeää ymmärtää, että yritykseen liittyy suurehko poliittinen riski. Uusia oppilaita hankitaan mm. suorajakelulla (posti), verkkomarkkinoinnilla sekä lehti- ja mediamainonnalla. Strayerin kaltaiselle yritykselle on elintärkeää, että vanhat oppilaat levittävät siitä (positiivista) sanaa, eli myös ns. puskamarkkinointi on tärkeä osa kokonaisuutta. Näiden lisäksi Strayer ottaa osaa alan tapahtumiin ja markkinoi koulutustarjontaansa suoraan yrityksille ja valtiolle. Osa yrityksen kilpailijoista on menneisyydessä rekrytoinut oppilaita kyseenalaisin/kielletyin keinoin, kuten maksamalla bonuksia rekrytoijille, mutta Strayer ei ole harrastanut tällaista toimintaa.

Strayer Sijoituksena

Ennen kuin poliittinen vääntäminen oli alkanut, oli osakkeen arvostustaso kaukana siitä, mihin arvosijoittajana koskisin. Tällä hetkellä osake on kuitenkin todella huokeasti hinnoiteltu, joten uskonkin sen tarjoavan erinomaisen ostopaikan pitkäaikaiselle sijoittajalle. Strayerin parhaita ominaisuuksia yrityksenä on se, että se sitoo todella vähän pääomaa ja tuottaa täten paljon vapaata kassavirtaa. Hahmottelin käänteisellä DCF-laskelmalla, että markkinat hinnoittelevat kassavirroille nollakasvua tulevaisuudessa (FCF-lähtöarvo $124m, DR 9 %, TGR 2 %) mutta tämä on melko naurettava ajatus, sillä Strayerillä on vielä todella paljon kasvumahdollisuuksia. Lyhyellä aikavälillä tulos ja kassavirta ovat varmasti paineessa mutta tämä on toissijaista, kun tähdätään hieman pidemmälle.

Olen aikaisemminkin maininnut, että mikäli yritys tuottaa paljon vapaata kassavirtaa, on todella tärkeää tietää, että minne se sijoitetaan. Tämän yrityksen kohdalla on positiivista huomata, että se palauttaa todella suuren osan suoraan osakkeenomistajilleen. Vuonna 2010 osakkeiden takaisinostoihin ja osinkoihin käytettiin yhteensä $160 miljoonaa ja osinkoa myös kasvatettiin 33 %. Vuonna 2011 pelkästään takaisinostoihin käytettiin $202,7 miljoonaa plus $49,1m jaettiin osinkoina. Omistajille palautettiin viime vuonna siis yhteensä $251,8 miljoonaa, eli noin 20 % yrityksen tämänhetkisestä markkina-arvosta. Takaisinostojen kiihdyttäminen osoittaa myös johdon kyvyn ja halukkuuden luoda arvoa osakkeenomistajille, sillä osakkeen arvostus laski viime vuonna melko dramaattisesti, tehden siitä halvemman.

Toinen syy, joka sai minut vakuuttuneeksi yrityksen laadusta, oli toimitusjohtajan viimeisin kirje osakkeenomistajille. Se oli kattava katsaus yrityksen toimintaperiaatteisiin ja siitä hehkui vahvasti läpi halu toimia osakkeenomistajien parhaaksi. Muutama lainaus:

This is my tenth Letter to Shareholders. To place this letter in context, please see on the facing page an excerpt reprinted from my first Letter to Shareholders, written in 2001. The excerpt describes what our company does; how our business model generates both reported net income and owner’s distributable cash flow; and our strategy to increase the intrinsic value of your investment in Strayer Education.

Mark Brown has been Strayer Education’s very capable chief financial officer over this entire period. He and I are particularly proud of that last statistic — the increased return on owner’s capital. It certainly shows that without the aid of Federal or state taxpayers, or wealthy donors, we can attract the private investment capital necessary to build this University. Our high return on owner’s capital makes Mark and I feel fortunate, not just as financial managers of such an enterprise, but as shareholders ourselves.

Viimeisimmän proxy-julkaisun perusteella toimitusjohtaja omistaa Strayeristä 2,4 % ja sisäpiiri kokonaisuudessaan yhteensä 3,6 %. Tämä ei kuitenkaan ole koko totuus, sillä suuri osa sisäpiirin omistuksesta on ns. restricted stock – tyyppistä, eli he saavat ne palkkiona, eivätkä ole ostanut niitä omilla rahoillaan. Omistus siirtyy ennalta määrättynä aikana, mikäli yritys saavuttaa tietyt tehokkuusluvut. Seurattuja tehokkuuslukuja ei kuitenkaan ole kerrottu julkisuuteen. Heillä on jo nyt oikeus osinkoon ja äänestämiseen.

Ostin aluksi melko pienen määrän osakkeita, sillä toivon, että tulen saamaan yritystä tulevaisuudessa vielä halvemmalla. Pieni määrä johtuu myös siitä, että pyrin noudattamaan osto-ohjelmaani kurillisemmin, kuin mitä olen tehnyt menneisyydessä.

Lähteet ja Linkit

Proxy Statement

Letter To Shareholders

Annual Report FY11

Phoebus-blogi 1

Phoebus-blogi 2

Phoebus-blogi 3

Stanley Furniture – Johdon Ajatuksia Osakkeiden Takaisinostosta

leave a comment »

Stanley Furnituren entinen toimitusjohtaja, Jeffrey Scheffer, hehkutti vuoden ’06 ja ’07 vuosikertomuksissa sitä, että kuinka yritys oli palauttanut rahaa omistajille osakkeiden takaisinostojen ja osinkojen muodossa. Valitettavasti takaisinostojen ajankohta oli katastrofaalisen huono, koska:

  • Stanleyn vuosikertomuksen mukaan huonekaluteollisuuden alamäki alkoi jo vuonna ’05.
  • STLYn osakkeen hinta oli ’06 ATH $29.25, kirja-arvon ollessa ~$9.9 per osake. P/B oli siis lähellä kolmea = kallis ostos.
  • Vuonna ’07 yritys lainasi rahaa ostaakseen omia osakkeita, vaikka oli melko selvää, että sillä ja USAn taloudella ei tule olemaan kovin ruusuinen tulevaisuus. Osakkeen hinta oli toki laskenut huipustaan mutta se ei paljon auttanut, sillä kirja-arvo on laskenut tämän jälkeen merkittävästi. Tänä päivänä se on noin $3 per osake.

Näiden seikkojen valossa “katastrofaalisen huono ajankohta” on mielestäni melko sopiva kuvaus. Kirjoitin uudemman kerran Micah Goldsteinille ja tiedustelin hänen ajatuksiaan asiaan liittyen. Tässä hieman lyhennetty versio sähköposteista.

Minä:

We talked about shareholder value in the previous emails so I thought I would ask your opinion about the topic. In the year ’06 and ’07 the CEO, Jeffrey Scheffer, wrote the following:

We used this strong cash flow from operations along with cash on hand to purchase 1.4 million shares of our stock for $33.6 million, pay cash dividends of  $3.7 million and repay $2.9 million of debt.” (2006)

“During 2007, strong cash flow from operations and $25 million in proceeds from additional borrowings were used  to  repurchase  639,331  shares  of  the  Company’s  common  stock  for  $13.6  million,  pay  cash  dividends  of
$4.2 million, make scheduled debt payments of $2.9 million, invest $4.0 million in capital improvements and increase cash on hand by $25.4 million.”

I lost my exact notes somewhere but if I recall correctly, in the years 2006-2007 Stanley’s book value was somewhere around ~$9.9 per share (correct me if I’m wrong). The share price was ATH at $29.25 in 2006 and went as low as $12.68 in 2007. So, in the ATH, Stanley’s price/book value – ratio was around 3, which is a very high price to do repurchases. The slowdown of the furniture business was noted to have started in ’05 and in ’07 it was pretty clear that the US-economy was in crisis. Still, the CEO continued to repurchase stock. The situation got worse in 2007 because money was borrowed to repurchase stock. In addition, as we now know, Stanley’s book value ATM is +$3 per share. This makes the share repurchases to look really overpaid. In my opinion, these repurchases were really destroying shareholders’ value, instead of creating it. It would have been better if the company would have paid handsome dividends or retain some cushion for the hard times (for a cyclical company this would have been a really good thing). I think that companies should buy their shares when it’s selling below book value or if the stock is in other ways undervalued. The second reason is of course a bit hard to figure out, unless one is familiar with company analysis (in the investing sense).

What are your opinions about this? When do you think it’s good to repurchase shares and will this be the main way of returning cash to shareholders in the future? Or will it be dividends?

Micah:

There is a long history of debate in the capital markets on the best way to return cash back to shareholders – something I look forward to having to figure out in the near future.  The beginning must be excess cash and no internal best use for it.  Unfortunately we are still consuming cash with capital investments and operating losses.  As those needs lessen and our return to profitability gets further along, we hope to be in a cash generative mode and have to figure out uses for it.

I personally believe that if there is a best use for the cash internally, that will always be best for the shareholder.  Whether it be growth capital, strategic investments, etc., taking care of the core assets and perpetuating the business through time is objective number 1.  

As for my thinking on dividends or share repurchases, they both have a place.  As you know, both Glenn and I are substantial shareholders and we will always try to act in their best interest.  I believe a dividend policy makes sense when a company generates cash flow from operations on a consistent basis.  I also think that a share repurchase program makes sense if management believes the shares are undervalued and enough liquidity exists that the shares can be purchased overt time without driving the price up.  

I do think it is hard to evaluate repurchase decisions well after the fact (with the value of hindsight).  Certainly the share price, state of the economy, debt (or lack there of) all play into managements decisions – we still have so many unknowns that it is hard for us to say how we will return capital to shareholders should we find ourselves in that position.  The decision would be made with the help of many advisors and again, I hope it is one we get to make in the not to distant future.

 

Written by vdell

28/12/2011 at 19:56

Linkkilista (vko51)

leave a comment »

Written by vdell

19/12/2011 at 13:46

Kirja-arvo ja sen Merkitys Sijoittajalle

with one comment

Kirja-arvosta (eng. book value tai shareholders’ equity) puhuttaessa tarkoitetaan yrityksen kirjanpidollista arvoa, joka saadaan vähentämällä yrityksen velat sen varoista. Laskettu arvo on teoriassa se, joka jaettaisiin sijoittajien kesken, mikäli yritys päätettäisiin likvidoida, eli jos se päättäisi lopettaa toimintansa ja myydä kaiken omaisuutensa. Warren Buffett kuvaili kirja-arvoa vuoden 1986 kirjeessään osakkeenomistajille näin:

Book value is an accounting concept, recording the accumulated financial input from both contributed capital and retained earnings. Intrinsic business value is an economic concept, estimating futurecash output discounted to present value. Book value tells you what has been put in; intrinsic business value estimates what can be taken out.

Kirja-arvo voidaan jakaa kahteen osaan: aineeton ja aineellinen omaisuus. Aineellinen omaisuus on asioita kuten tehtaat, maaomistukset ja käteinen, kun taas aineeton omaisuus sisältää mm. patentit ja tavaramerkit. Perinteisesti ns. arvosijoittajat välttävät yhtiöitä, joiden taseessa on paljon aineetonta omaisuutta, koska niiden tuottamia tulevaisuuden kassavirtoja on melko hankala arvioida. Kirjassaan ”Security Analysis” Benjamin Graham kirjoitti, että aineetonta omaisuutta ei tulisi huomioida kirja-arvoa laskettaessa, vaan keskittyä ns. tangible book value – arvoon. Hän keskittyi analysoimaan yritystä juuri siltä kantilta, että paljonko sen likvidointiarvo olisi. Aineeton omaisuus, kuten vahva brändi tai tavaramerkki, on kuitenkin juuri sellainen asia, millä yritys pystyy luomaan itselleen kilpailuetuja ja varmistamaan liiketoimintojen jatkumisen myös tulevaisuudessa. Graham ymmärsi myös tämän puolen asiasta ja kirjoittikin seuraavasti:

Earnings based on these intangibles [eg goodwill] may be even less vulnerable to competition than those which require only a cash investment in productive facilities.

Furthermore, when conditions are favorable, the enterprise with relatively small capital investment is likely to show a more rapid rate of growth.

Ordinarily it can expand its sales and profits at slight expense and therefore more rapidly and profitably for its stockholders than a business requiring a large plant investment per dollar of sales.

Vaikka Buffett noudatti sijoitusuransa alkuaikoina Grahamin oppeja melko tarkasti, on hän sen jälkeen keskittynyt nimenomaan yrityksiin, joilla on hallussaan vahvoja brändejä, kuten esim. Coca-Cola, McDonald’s ja J&J. Hän käyttikin seuraavanlaista esimerkkiä kuvaillessaan aineettoman omaisuuden etuja: Yritys A:n nettoarvo on $100,000, josta $40,000 on aineellista omaisuutta ja $60,000 on aineetonta. Yritys B:llä on sama nettoarvo mutta $90,000 sen varoista on aineellista omaisuutta ja $10,000 aineetonta. Kummankin yrityksen voitto on $10,000 vuodessa. Mikäli yritykset haluaisivat tuplata voittonsa, täytyisi niiden luultavasti tuplata investointinsa aineelliseen omaisuuteensa. Yritys A:n täytyisi investoida $40,000 saadakseen $10,000 lisää voittoa, kun taas yritys B:n tulisi investoida $90,000 saadakseen saman verran lisää voittoa. Mikäli yritykset olisivat muuten samanlaisia, olisi yritys A:lla paremmat mahdollisuudet kasvattaa tulostaan tulevaisuudessa.

Aineettomasta omaisuudesta puhuttaessa on liikearvo (eng. goodwill) asia, joka tarvitsee ehkä hiukan lisäselvitystä. Liikearvoa syntyy silloin kun yritys tekee yritysoston ja maksaa ostettavasta yrityksestä enemmän kuin mitä sen kirja-arvo on. Liikearvo ei sinänsä ole mitenkään vaarallinen tai huono asia, mutta siitä voi kuitenkin syntyä sellainen joissakin tapauksissa. Otetaan esimerkiksi tilanne, jossa yritys ostaa toisen yrityksen ja saa tämän kaupan seurauksena omistukseensa patentteja. Mikäli nämä patentit eivät jostain syystä olekaan pitäviä, muuttuvat niiden tasearvot negatiivisesti tai mahdollisesti niiden arvo onkin pyöreä nolla. Tämä tarkoittaa sitä, että yrityksen tulisi IFRS – standardin mukaan alaskirjata liikearvoaan ja tämä taas vähentäisi yrityksen kirja-arvoa, sekä laskisi yhtiön omavaraisuuslukuja. Huonoimmassa tapauksessa yrityksen lainojen kovenantit, eli luotonantajan vaatimat erityisehdot, vaarantuvat. Wikipedia kuvaa kovenanttia näin:

”Kovenantti voi koskea esimerkiksi luotonsaajan omavaraisuusastetta tai muuta rahoitusrakennetta. Asetetun ehdon rikkoutuessa on luotonantajalla oikeus esimerkiksi korottaa luoton korkomarginaalia tai jopa irtisanoa luotto.

Kannattaa siis seurata yrityksen tasetta ja tutkia, että kuinka paljon sen omaisuudesta on liikearvoa, varsinkin jos kyseessä on yritys jonka talous on huonoissa kantimissa.

Yrityksen Kannattavuuden ja Arvostuksen Mittaaminen

Silloin kun yrityksen kannattavuutta halutaan verrata esimerkiksi kilpailevaan yritykseen, voidaan käyttää oman pääoman tuottoprosenttia (eng. return on equity, eli ROE %). Sen tarkoitus on kertoa, että kuinka paljon yritys pystyy tuottamaan voittoa suhteessa omaan pääomaansa. Laskentakaava on yksinkertainen:

ROE % = nettotulos / oma pääoma * 100

Mikäli yritys pystyy investoimaan varansa kannattavasti ja ylläpitämään korkeaa ROE % -arvoa, ei sen periaatteessa kannata maksaa osinkoa, sillä osakkeenomistajille olisi parempi, että se jatkaisi investointejaan ja täten kasvattaisi tehokkaasti omaa pääomaansa.

Sen lisäksi, että ROE:lla voidaan verrata saman alan yrityksiä keskenään, tulee siitä vieläkin tärkeämpi mittari, mikäli otamme mukaan P/B-luvun (price-to-book), joka saadaan laskemalla osakekurssi jaettuna osakekohtaisella omalla pääomalla. On tehty useita tutkimuksia, joissa on todettu, että ostamalla matalan P/B-arvon osakkeita voi saada parempia tuottoja, kuin käyttämällä suosittua matalan P/E-arvon strategiaa. Otetaan esimerkki, josta käy ilmi näiden kahden tunnusluvun hyödyllisyys:

Yritys ABC, jonka tämänhetkinen P/B on 0.8 ja kirja-arvo on 1 mrd EUR. Yritys on kymmenen vuoden aikana kyennyt keskimäärin 10 % oman pääoman tuottoon. Mikäli yritys päätettäisiin likvidoida, niin osakkeenomistajat saisivat (teoriassa) 25 % (((1 – 0.8) / 0.8) * 100)), eli 200 miljoonan euron kertavoiton, joka jaettaisiin kaikkien omistajien kesken. Entä jos oletetaan, että yrityksen annettaisiinkin jatkaa toimintaansa, ja se pystyisi myös tulevaisuudessa mainittuun 10 % oman pääoman tuottoon? Kahden vuoden päästä yrityksen OPO olisi 1,21 mrd EUR, eli yrityksen likvidointi olisi ollut melko huono idea. Mikäli yritys jatkaisi suunnilleen samaa tahtia myös tulevaisuudessa, alkaisi korkoa korolle efekti kasvattaa pääomaa suhteellisen nopeasti.

Yllä oleva esimerkki on toki erittäin yksinkertaistettu mutta se tuo kuitenkin esille yhden seikan, miksi matalan P/B-arvon osake voi olla hyvä sijoitus. Pitää kuitenkin muistaa, että ihmiset ovat todella huonoja ennustamaan ja täten tässäkin tapauksessa ennustaminen pitkälle tulevaisuuteen on melko hyödytöntä ja epätarkkaa. P/B-arvon hyödyllisyys ei olekaan ennustamisessa, vaan siinä, että sijoittaja voi ankkuroida analyysinsä johonkin, mikä ei vaadi ennustamista, eli varojen tämänhetkiseen arvoon. On myös huomioitava, että hyvin johdetun yrityksen ei tulisi olla kaupan P/B-arvolla 1 tai sen alle, koska tällöin markkinat eivät anna yrityksen liiketoiminnalle mitään arvoa. Sijoittajan tulisikin tällaisessa tapauksessa miettiä, että onko yrityksen arvostuksessa jokin pielessä.

Eräs ROE:n heikkouksista on se, että yritys voi kasvattaa oman pääoman tuottoprosenttia ottamalla lisää velkaa ja saada itsensä näyttämään kannattavammalta kuin mitä se oikeasti on. Tällöin huonokin yritys voi näyttää tämän luvun valossa hyvältä, vaikka se olisikin tikittävä velkapommi. Vastaavasti ROE ei myöskään huomioi sitä, että velka voi toimia myös osakkeenomistajien eduksi. Tämän takia ROE:n rinnalla tulisi käyttää myös toista tunnuslukua, joka on nimeltään sijoitetun pääoman tuotto (eng. return on invested capital, ROIC). Sen avulla voidaan laskea, että montako euroa yritys tienaa jokaista sijoittamaansa euroa kohti. Laskeminen on hiukan vaativampaa mutta ei silti mitään liian monimutkaista. Kaavana laskutoimitus näyttää seuraavalta:

ROIC % = NOPAT / Sijoitettu Pääoma * 100

NOPAT = EBIT * ( 1 – veroprosentti )

EBIT = Liikevaihto – Liiketoiminnan kulut

SP = (Varat Yhteensä – Käteinen – Sijoitukset) – Lyhytaikaiset Velat + Korollinen lyhytaikainen velka

ROIC:n laskemiseen on useampia kaavoja, joista yllä oleva on se yksinkertaisin. Mikäli käyttää jonkin toisen sijoittajan laskemia arvoja, niin kannattaa aina selvittää, että millä laskukaavalla se on laskettu. Veroprosenttina tulisi käyttää jokaiselle yritykselle samaa arvoa, koska ideana ei ole analysoida yrityksen verotehokkuutta, vaan sitä, että kuinka tehokkaasti se sijoittaa varansa. Suomessa yritykset maksavat 26 % veroa voitoistaan, kun taas USA:ssa veroprosentti on 35 % (tämä siis silloin, kun ei huomioida mitään asioita, jolla yritys voi optimoida verojansa). Sijoitetulla pääomalla tarkoitetaan sellaista pääomaa, joka on sijoitettu liiketoimintaan. Otetaan esimerkiksi sellainen pieni nakkikioski kuin Cisco:

Cisco 2011 2010
Sales 43,218 40,040
Operating Expenses 18,862 16,479
Cost Of Sales 16,682 14,397
EBIT 7,674 9,164
NOPAT 4,988 5,957
Total Assets 87,095 81,130
Investments 36,923 35,280
Current Liabilities 17,506 19,233
Short-term Debt 588 3,096
Cash 7,662 4,581
Invested Capital 25,592 25,132
ROIC % 19.49% 23.70%

ROIC:n ongelma on sen käytettävyys sellaisten yritysten kanssa, jotka esimeriksi ulkoistavat suuren osan toiminnoistaan tai jotka eivät vaadi muutenkaan suuria pääomia toimiakseen kannattavasti. McKinsey & Company on kirjoittanut asiasta hyvän artikkelin, joka kannattaa lukaista läpi. Sivusto vaatii ilmaisen rekisteröitymisen.

ROIC ei vielä yksistään anna kovinkaan hyödyllistä tietoa, sillä täytyy myös huomioida pääoman kustannus. Tämä voidaan laskea esimerkiksi WACC-kaavalla (eng. weighted average cost of capital, eli pääoman keskimääräinen kustannus). En ala käsittelemään sen  laskemista tässä kirjoituksessa, koska se ei suoraan liity aiheeseen. Näiden kahden tunnusluvun avulla voidaan laskea ns. ROIC-WACC spread, joka on yksinkertaisesti ROIC miinus WACC. Mikäli tulos on positiivinen, luo yritys arvoa, kun taas negatiivinen luku tarkoittaa sitä, että se tuhoaa arvoa.

Viimeisenä huomiona mainittakoon, että mikäli yrittää mitata sitä, että paljonko yritys on menneisyydessä onnistunut kasvattamaan kirja-arvoaan, niin kannattaa muistaa lisätä maksetut osingot ja osakkeiden takaisinostoon käytetyt rahat takaisin laskelmaan.